基金发展的四大趋势

新老基金对行业规模均衡贡献

从美国在上世纪90年代的共同基金业规模巨幅增量分析来看，有超过50％比重来自于老基金的未分配投资收益，40％比重来自于老基金的持续销售，只有10％比重来自于新基金发行。另外，自2001年以来，美国共同基金总数已连续4年下降。这是由于基金投资人在选择基金时有“喜老厌新”的偏好。在1995年至2005年期间，运作10年以上的股票和债券基金规模在同类基金总规模的比例从64％上升到82％，提高了近20个百分点。

美国的案例有三方面的重要启示：一是在持续性牛市下，滥用分红对基金投资人和基金管理公司都不是最佳的选择。因为，对投资人而言将损失后市增值潜力，对于基金公司而言则意味着管理规模的下降；二是持续销售异常重要，它是牛市下低成本、快节奏地扩展规模的重要手段；三是积极开发创新性的新产品。与美国不同，中国基金投资人在新旧基金的选择上却更偏向于“喜新厌老”。在2004年至2006年期间，在存量开放式股票基金中，成立一年以内的新基金占比平均超过50％，成立一年以上的“老基金”只占不到一半的市场份额。因此，可以预见未来中国基金业总体规模增长将呈现分红、持续销售与新发基金三者的结构变化。

基金费率水平逐渐下行

虽然上世纪90年代的美国基金规模大幅上升，但基金费率在总体上却呈现明显的下降趋势。以基金持有人年均总成本计，在1990年时的美国股票型基金、债券型基金和货币型基金的总成本分别为181、171和53个基点，到了1998年，它们分别下降到135、109和42个基点。如何解释这一现象？从总体上看，基金供给的力量冲抵了基金需求的力量。此外，三个结构性因素也导致了基金成本的下降：一是1980年代初开始实行的持续营销费导致基金收费结构大变，并呈下降趋势；二是投资人本身越来越倾向于选择低费率基金；三是部分基金公司的规模越来越大，规模经济效应使它们有条件降低平均基金成本。在我国未来基金市场的发展中，上述总量和结构性因素同样存在。所以，我们认为，我国未来基金总体费率将逐渐下行。对于长期投资而言，由于复利效应的存在，费率是影响投资收益和持有人利益的一个非常重要的因素。基金持有人结构和行为发生变化

2006年，个人投资人认购基金的热情高涨，这是牛市初期的产物。经过2006年的牛市行情，目前个人持有人比例可能已上升到60-70％。相比之下，美国在1999年，个人持有美国共同基金资产近90％，持有基金的家庭占比从1989年的1/4上升到1999年的1/2。在1990年，美国的国际基金只有250亿美元，到1999年国际基金规模则发展到5850亿美元，增长了23倍。我国目前QDII已经开闸，我们有理由相信，随着资本项目的逐渐开放，未来中国的国际基金将获得大发展。而我国基金业主要针对机构客户的委托理财业务的放行则将在政策上大大助推基金持有个人化。

基金持有人结构的变化以及市场长期牛市趋势的确立，将在根本上改变基金持有人行为短期性。从中国开放式股票和混合型基金持有人的季度净赎回比例推算，过往四年中我国基金持有人的平均持有周期在1-2年间，但今年以来随着持有人的大规模赎回，该周期被进一步缩短，2006年上半年股票型基金的净赎回率达到了惊人的47％。不过，有数据显示，美国基金持有人的平均持有周期是5年左右。这一方面反映了美国基金持有人中养老型客户居多的结构性特征，另一方面也反映了美国基金持有人对基金作为长期理财工具的本质认识。过去，我国基金持有人的短期化投资行为是与熊市环境紧密相联的。如果中国未来出现长期大牛市，那么基金持有人的持有周期将有望会长期化。

公募基金与专户理财业务并行发展

目前，我国正在热议开通基金管理公司的专户理财业务问题。实际上，该项业务发展是国际资产管理业发展的大趋势，也是我国基金业未来发展的一个基本方向，将对未来基金公司的相关业务及发展格局都将产生深刻的影响。

专户理财与持有共同基金最本质的区别在于，它能直接拥有对证券组合的控制权，而共同基金持有人则不能直接控制基金资产所投资的证券。总体而言，专户理财与共同基金是风险与收益相对平衡的两种理财工具。

从国际市场发展情况看，美国上世纪90年代初至2005年末，股票型基金的规模从2390亿美元增长到49370亿美元，增长了20倍，同期的专户理财规模从500亿美元增加到10000亿美元，也增长了20倍。目前，美国专户理财的总规模大概是共同基金的1/10，是股票型基金的1/5。

就我国情况而言，从短期和静态的角度看，专户理财业务将主要吸引共同基金中的存量客户进行结构性转移，尤其是那些对控制权尤为看重、对价格风险承受度高或对资金流动性要求不高、对费率高度敏感的客户，在长期内将吸引大量适配机构和富裕个人置身其中。

2007年05月17日  中国财经报 付强（博士、高级经济师，现任申万巴黎基金管理公司市场策略经理）