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近日，人力资源和社会保障部与财政部会同有关部门起草了《基本养老保险基金投资管理办法》(征求意见稿)(以下简称《征求意见稿》)，面向社会公开征求意见，这标志着业界期待已久的养老金市场化运作模式终于浮现。这一政策变动的指向，显示出养老金管理正迈入多元的市场化投资之路。养老金关乎民生根本，如何投资，谁来管理，是市场化运作真正开始之前亟待落实的问题。
市场化投资方案亮相
养老基金的投资运营一直是热门话题。多年来，只能存银行、买国债的养老基金在保障了“安全”的同时，却因常年跑输CPI而“隐形贬值”。目前，养老金在部分省份已出现收不抵支，如何让养老金保值增值再成焦点。中国社科院世界社会保障中心主任郑秉文以CPI作为基准测算，养老金在过去20年贬值近千亿元。《征求意见稿》的发布，是国内养老金市场化投资方案的首次正式亮相。
人社部新闻发言人李忠介绍，截至2014年底，养老保险基金的结余达3.5万亿元，预计扣除预留支付资金外，全国可以纳入投资运营范围的资金总计约2万亿元，“应该说，现在养老基金进行市场化、多元化投资运营，是形势发展的客观要求。”
《征求意见稿》的焦点内容，在于养老基金入市即投资于资本市场，其第三十三条规定:“养老基金投资范围包括上市流通的证券投资基金、股票、股权、股指期货、国债期货。”这是我国自上个世纪90年代建立养老金体系以来，首次从最高层面的制度性规定中，明确养老基金可以投资于资本市场。
据李忠介绍，“养老金投资运营主要包括三大类产品:银行存款类产品、债券类产品、股票和基金类产品。《征求意见稿》明确规定了投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不得高于基金资产净值的30%。”李忠表示，“这个30%规定的是养老保险基金投资股市的上限比例，重点仍是合理控制投资风险。”
李忠指出，养老基金关系到亿万群众的切身利益，必须始终把基金安全放在第一位。投资运营应以长期稳定收益为目标，不能只顾短期收益而承受巨大风险。《征求意见稿》强调多元化投资，也是为了防止“鸡蛋放在一个篮子里”的风险。
目前，这3.5万亿元资金大都沉睡在全国各地的财政专户中，只收取2%的利息，贬值严重。如果按照此次方案的上限30%计算，至多将有1.05万亿元养老金进入股市。有业内人士表示:“起步阶段，投资的步伐不会太大，投资的资金也绝不会达到所谓的万亿元，养老金入市是一个长期政策，有逐步落实的过程，不会出现改革方案一出台，就有大量资金流向股市的现象，对股市影响也是长期的。”
基础养老保险基金投资方案出台的同时，其他养老保险基金的改革也在一一推进。目前，国内养老金主要包括三部分:基本养老保险、补充养老保险(企业年金、职业年金)、个人商业养老保险。《基本养老保险基金投资管理办法》已在征求意见，投资股市比例不超过30%；补充养老金中的《企业年金投资管理办法》还在修订，此前其对投资股市设定的比例也是不超30%。7月3日晚间，证监会发布消息称，《机关事业单位职业年金办法》已经下发。
受托机构尚未确定
养老金要开启市场化投资，还有一系列问题要解决，首先需确定谁来管理这笔老百姓(603883,股吧)的“养命钱”。李忠强调，在实际运营中，进入股市的基金规模和时点不是由政府来直接操作，而是由授权受托的市场机构具体运作。但是，对于受托机构到底花落谁家，官方并没有给出具体解释。已经披露的是，基本养老金投资运营将采取信托管理模式。地方政府作为委托人，委托国务院授权的养老基金管理机构制定投资运营策略，并交由专业的托管机构和投资管理机构具体实施。
据了解，国际上大部分养老金资产管理都采取信托型模式，其核心特征是谨慎管理、资产独立，通过专业托管、严格监管和信息披露，确保养老金投资的安全性。
但是作为信托关系中枢的受托人，人社部在公布的《征求意见稿》中并没有明确。此前，人社部曾委托中国社科院、国务院发展研究中心、中国人民大学、浙江大学等学术研究团队对养老体系改革进行顶层设计，针对基本养老金的投资有过
意见相当分散的三种方案:
一是各省分散自行投资；二
是统一委托给全国社保基金
理事会；三是单独建立养老
金管理公司。多位专家表示，
目前看来，地方基本养老金
统一委托给全国社保基金理
事会投资的可能性非常大。
社科院世界社保研究中心主任郑秉文指出，全国社会保障基金理事会无论从经验和专业性来看，都有很大优势。数据显示，全国社保基金会在社保和企业年金投资方面有丰富经验，从2000年起，平均年化回报率达到8.38%。
但需注意的是，基本养老金和全国社保基金存在具体差异。清华大学、中国证监会联合培养金融学博士后孙博指出，全国社保基金实质是储备养老金，在人口老龄化高峰到来前没有支付压力，资金投资时间跨度大，抗波动能力也较强，而基本养老金类似保险资金，具有负债驱动的性质。如果由全国社保受托管理基本养老金，必须重视两者的不同属性。
虽然受托机构尚未确定，但可以预测的是，对资管行业而言，将迎来一个新的机遇。《征求意见稿》中明确，在专业托管和投资管理机构遴选上将遵循相关标准，一类是“具有全国社保基金、企业年金基金投资管理经验或者托管经验的专业机构”，具体将涉及已具有全国社保基金投资管理资格的12家基金公司、具有托管资格的4家国内银行，以及具有企业年金投资管理资格的20家资产管理机构和具有托管资格的10家银行。另一类是“具有良好的资产管理业绩、财务状况和社会信誉，负责养老基金资产投资运营的专业机构”或“具有良好的基金托管业绩和社会信誉，安全保管养老基金资产的商业银行”。孙博指出，这无疑为即将挂牌的建行养老金公司开拓投资管理业务预留了政策空间，对于此前未能获取企业年金和全国社保基金投资管理资格的公募基金以及保险资管机构也是利好。
据了解，建行养老金公司是“银行系”养老金公司的首个试点案例，筹建历时三年，将于近期开业，目前多家商业银行也在积极筹备中。
对于过去未入选成为社保基金境内管理人的众多基金公司而言，养老金入市或许意味着新的窗口开启。一位基金业内人士表示，根据过去社保管理人的选聘经验，管理人的投资理念、公司治理、投研体系建设、投资组合业绩、合规与风险控制等都是非常重要的考量因素，并未完全由基金管理规模决定，因此，这也将加剧基金公司之间的竞争。
证监会新闻发言人邓舸近日表态，证监会一直支持各类养老保险资金开展市场化、专业化投资运营，实现保值增值，并将积极支持具备条件的证券公司和基金管理公司参与职业年金管理，不断提升受托管理能力。
养老金怎么管
确保养老金在安全的轨道上运行，是养老金投资运作管理的基础原则。市场化运作中，平衡风险和收益是最大难点。在具体的投资管理上，业内人士给出了诸多建议，包括投资方式、风险控制等方面，为整体制度设计提供了相应参考。
对于我国养老保险体系的市场化投资改革，北京师范大学金融研究中心主任钟伟表示，应当达到的最终理想状况是，个人账户应明确其保险的特性，在承诺终身领取的同时实行“人死账销”，并在做实个人账户的基础上，通过信托投资管理模式，以直接投资和委托投资的方式进行市场化投资，达到养老金保值增值目的。不仅如此，业内人士认为，未来的养老金投资制度设计中，个人选择权也十分重要。
博时基金总经理助理耿红表示，养老金投资产品化应该是中国多层次养老体系发展的一个选择。从养老金体制来看，未来随着税收政策调整，第二支柱、第三支柱覆盖面的扩大，在政策设计中应逐步放开个人投资选择权，个人账户可以自由地转移。比较适合的应该是市场配置的产品，还有全球化资产配置的产品。还应该开发适合小型计划和个人标准化的养老金产品，具有多样性、可选择性和携带性的特点。
长江养老保险公司总裁李春平建议，未来职业年金和企业年金可以考虑放开个人选择权，“并不是说完全地放开，而是有限地放开，受托人对年金持有人提供不同风险偏好的选择。不同年龄阶段的个人，不同风险偏好的客户，具有不同产品的选择。这样，养老金资产配置才有可能实现。”
对于具体投资策略，上海庸恳资产投研部有关人士认为，养老金作为百姓的保命钱，从资产配置角度更应考虑在保本的情况下获取一定收益；固收类产品应该是其配置重点，其次需对其资产进行分散，精选与其匹配的投资顾问进行投资管理，并制定收益和风险的度量曲线，长期跟踪、动态调整投资顾问。该人士提醒，在养老金入市后，需规避流动性风险和信用风险。其中，流动性风险是指在市场发生极端情况时，要考虑配置有良好流动性，能随时变现的资产。信用风险是指在债权类资产中，要充分分析企业偿债能力及其信用背书能力。
中国人民大学中国社会保障研究中心副主任杨立雄也认为，我国基本养老保险基金是公共养老基金，其投资首先应遵循安全优先原则，其次才考虑收益最大化。况且，中国股市还不成熟，投机氛围较浓，风险较高，贸然进入可能带来巨大风险。因此，控制风险是养老基金投资股票的前提条件。
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